Una economía "sidosa"

14 de marzo de 2008, 04:01 AM

Cuando una persona padece de una enfermedad grave, como el cáncer o el sida, siempre me resulta paradójico el ver que usualmente la causa de muerte es algún mal menor como una infección o uno aparentemente no relacionado, como una pulmonía.

Claramente, ése es sólo el catalizador que precipita el final de un lento y doloroso proceso que va debilitando la capacidad de respuesta del organismo. A las economías les pasa lo mismo. En condiciones normales, pueden hacerle frente a problemas de inflación o de desempleo. Pero cuando una enfermedad mayor aqueja, es mucho más difícil evitar que unas dolencias contaminen y agraven a otras, que juntas contribuyan a un debilitamiento mucho más complejo del cual es difícil –que conste que no imposible- reponerse.

Estoy convencido de que lo que hoy estamos viendo no es más que la "burbuja de Internet" en 2001. En aquel momento, se contrajo el valor de las acciones, ahora se ha combinado la caída de los precios de los bienes raíces con la caída
de la bolsa.

En los últimos meses, los primeros han ocasionado alrededor de 150 mil millones de dólares de pérdidas, los segundos más de 600 mil millones. Es esta letal combinación lo que hace que ésta sea una recesión diferente a las que ocurrieron en 2001, a principios de los noventa o en los ochenta. Para ver una recesión donde se combinen dos clases de activo de tal relevancia bajando al mismo tiempo, tenemos que retroceder más de treinta años.

Por si fuera poco, la economía de las familias ha sido golpeada por el fuerte incremento de los precios de la gasolina, y ahora se suma una nueva dolencia: el desempleo está creciendo a un ritmo acelerado con la pérdida de más de 140,000 empleos. Después de años de alta liquidez, de crecimiento acelerado y de
precios de activos decididamente al alza, los bancos relajaron sus estándares de crédito. Hoy, pagan las consecuencias.

La semana pasada hablé de cómo el hecho de que lo improbable ocurra limita fuertemente la capacidad de las instituciones financieras de tomar riesgo. Existe una barrera medular que proviene de la simple y llana pérdida de capital que éstas padecen. El primer tropiezo provino del desmoronamiento de las carteras hipotecarias de baja calidad –"subprime"- que ha sido seguido de la fuerte pérdida de valor de las garantías que infinidad de instituciones pusieron como colateral para endeudarse.

Desde el quince de febrero, ha empezado la liquidación de activos que cuando menos media docena de "hedge funds" que manejan más de cinco mil millones de dólares de activos dieron como colateral, después de haber sido abrumados con pérdidas crediticias y la reducción en el valor de más de 190 mil millones de dólares de activos.

Es interesante que este proceso está siendo agravado por el fuerte incremento en el costo de su crédito bancario, y la solicitud de los bancos de que los fondos les den más valores para respaldar el crédito otorgado. Los nuevos requisitos reflejan el temor causado por el fuerte incremento en la volatilidad de los precios incluso de bonos del tesoro.

Sorprendentemente, sin embargo, en algunos casos se está multiplicando por diez el costo de dicha deuda, poniendo a los fondos en condiciones complicadas. Conforme los bancos sigan viendo cómo se merma su capital, seguirán restringiendo la oferta de crédito. Esto afectará no sólo al consumo, al haber condiciones más complicadas para tarjetas de crédito, crédito automotriz y otros; adicionalmente, limitará la demanda por activos -como casas o acciones- conforme para los posibles compradores sea difícil tener acceso a crédito.

Por eso es tan relevante que esté llegando la siguiente oleada de erosión del capital de los bancos, la cual proviene de las pérdidas ocasionadas por préstamos dados a desarrolladores de vivienda y al mercado comercial, mientras los problemas de las propiedades residenciales continuarán. Si bien el mercado de bienes raíces comerciales es mucho menor que el residencial, una diferencia fundamental proviene del hecho que sólo 28% de éste está bursatilizado (o "titularizado"). Déjeme explicarme; en el caso de los bienes raíces residenciales, 80% de los créditos otorgados por los bancos comerciales fueron vendidos por éstos a agencias federales como Fannie Mae y Freddie Mac.

Éstas, a su vez, se deshicieron de los mismos al hacer colocaciones de bonos –con garantía hipotecaria- en el mercado. Por ello, conforme el deterioro en la cartera hipotecaria se va dando afecta a las instituciones financieras mediante la baja en el valor de los bonos que están en sus posiciones propias (sus inventarios de valores).

El hecho que la deuda comercial no esté bursatilizada hace que una buena parte de la misma está en la "panza" de los bancos, por lo que sí hay incumplimientos en el pago, afectan directamente al capital de éstos. El impacto será particularmente devastador para los bancos regionales.

Éstos tienen un nivel de exposición extraordinariamente alto, en
términos relativos a su capital. Esto tiene cierta lógica. Un banco comunitario se siente más cómodo con la deuda que está dentro de su esfera geográfica, al dar crédito para el desarrollo de edificios residenciales o de locales comerciales, apoya a la economía de su localidad. Esto ha llevado a que, en promedio, han dado crédito a bienes raíces comerciales por el equivalente a 285% de su capital, en Florida esta cifra rebasa 300%.

Hay 323 mil millones de dólares de este tipo de deuda en los balances de aquellos bancos que tienen menos de diez mil millones de dólares de activos, 158 mil millones en aquellos que tienen menos de mil millones. Sin duda, cientos de bancos comunitarios van a quebrar en los próximos meses. Como dije antes, la ausencia de éstos en el mercado limitará el acceso a crédito de posibles compradores que podrían ser los primeros
en animarse a comprar inmuebles, empezando así a poner piso a la caída en los precios de los mismos.

Estamos sólo al principio de un largo y doloroso proceso de
contracción de crédito en la economía estadounidense que afectará al consumo. Ése será el hilo conductor que llevará a que una crisis de origen estadounidense se contagie a otras regiones.

El hecho de que se esté combinando la caída en los precios de dos importantes clases de activo y que se haya acelerado el deterioro de los balances bancarios llevará a que la acción de los bancos centrales para estimular la economía será poco más que inútil.

Por ello, la inyección de 200 mil millones de dólares al mercado
financiero mediante subastas se convertirá simplemente en un paliativo que permitirá que los bancos se deshagan de algunas de sus posiciones más radioactivas, pero no será algo que evite que ocurra un proceso de ajuste a todas luces necesario.

Las oportunidades de inversión, sin embargo, han empezado a
presentarse. Como siempre ocurre una multitud de inversionistas que participaba en clases de activo como "hedge funds" sin tener el menor asomo de una noción de la más remota idea del nivel o tipo de riesgo que tomaban, tratarán de redimir su inversión, forzando a éstos a vender lo que les compren, independientemente de precio o calidad.

Simultáneamente, como dije, su acceso a crédito se ha secado. La búsqueda de liquidez de todos estos inversionistas seguirá provocando la baja en el precio de valores cuya compra irá haciendo cada vez más sentido. Como decía mi papá: "compra cuando te vendan, vende cuando te compren". El proceso de venta sólo empieza y estaremos en medio del paraíso de los compradores.